美股技术性破位 新兴市场能否反超？

2022年开年，面临着4次加息叠加三季度量化紧缩(QT)的预期，长牛11年不倒的美股似乎开始动摇了。

标普500指数自高位下跌8%，纳斯达克100指数正式进入修正区间，目前已自历史高点下跌10%。

过去十年的低通胀和更加耐心的美联储成了市场“逢跌买入”的底气，但这一策略开始受到质疑，因为这一次美联储正受到高通胀的“挟持”，而失业率又已跌至低位，可谓想要鸽派也找不到正当理由。

价值投资掌门人之一杰里米·格兰瑟姆(Jeremy Grantham)称“美股泡沫正在破灭”，美股主要股指将腰斩。他曾完美地预测过2000年的互联网泡沫和2008年的次贷危机。高估值、盈利不确定的成长股最容易在当前的环境下遭遇暴击，一直倡导价值成长投资的“木头姐”的基金从高点回撤了一大半，她旗下的新兴互联网基金管理规模更是下降了超70%。

多位华尔街大行交易主管、交易员对记者表示，在高通胀、低失业率的背景下，预计这次紧缩会非常快。资深美股交易员、清溪资产合伙人司徒捷告诉第一财经记者，“科技股已经正式破位，纳斯达克指数怎么样也要去碰一下200周均线。目前令人担心的是对冲基金杠杆都普遍很高，市场下挫导致的解杠杆可能进一步冲击市场。”

尽管目前很少有人会做出“美股腰斩”的大胆判断，但回调大概率仍将在一季度持续。交银国际研究部主管洪灏则认为，除了加息、美债收益率飙升等原因，美股盈利周期见顶并开始回落，这是股指必然承压的根本理由，“这个盈利周期，也是在2018年9月预测当时纳指见顶的因子。”

美联储将快速紧缩

“一看到美联储2021年12月会议纪要提到了‘缩表’，我马上就砍掉了部分美股仓位，在7%的通胀下，估计这次紧缩会比上次快很多，6~7月可能就会开始量化紧缩(QT)。”纽约某投行资深主管冯磊(Mitch)对第一财经记者表示。

美联储主席鲍威尔当时表示，政策制定者仍在讨论缩表的方式，并称，有时可能需要两次、三次或四次政策会议才能做出决定。 据记者了解，目前华尔街主流投行已经将2022年的加息预期调至4次，包括高盛、摩根士丹利。最为鹰派的高盛已将缩表预期从12月提前至7月。 “我们对标普500指数的年底基本目标为4400点，对应市盈率18倍(目前约21倍)，而市场的普遍预测中值高达约4800~4900点。”摩根士丹利美股首席策略师威尔逊(Michael Wilson)近期表示。此前的乐观态度也意味着目前情绪突变后市场可能遭遇的回调压力之大。

截至上周五收盘，标普500指数报4397.93，而前一周收盘则是4662.85点，再早前标普500指数更是一度触及4818.62点的历史高点。显然，随着鲍威尔“大变脸”，对美股无比乐观的交易员已改变立场，并开始备战极为动荡的2022年。2008年金融危机后的一批基金经理可能都未曾经历过熊市，甚至没想过通胀还能有“飞”起的一天。

“而且QT也不会等到加息结束后才启动，预计6月后就会开始紧缩，‘加息+缩表’的组合对市场的冲击将是巨大的。”冯磊称，“现在劳动力市场非常景气，人手紧缺而导致薪资攀升，同时供应链瓶颈导致通胀居高难下。在这两大挑战下，美联储加息过程将会非常快。”

2021年，多数机构认为2023年才会启动加息，美联储自身也这么认为，如今，紧缩预期已发生巨变。随着失业率来到4%以下(3.9%)，薪资增速不断攀升，美联储的重点已从稳就业转到了抗通胀上。1月12日公布CPI同比上涨7%，这是美国1982年以来最大的年度涨幅。因此，QE时代已经过去，QT时代快来了。

从去年11月开始，美联储宣布Taper，即削减每月购债规模，从1200亿美元降至900亿美元;12月开始，美联储宣布Taper翻倍，即进一步降至600亿美元。从美联储资产负债表数据不难看出，美联储在1月前两周的QE量约325亿美元，差不多就是以月均600亿美元的速度缩减购债量，按照这种速度，确实可以在3月底结束QE。

值得注意的是，1月的前两周已经基本上停止了MBS(抵押贷款支持证券)的QE操作，将购债额度留给国债，而这已开始导致美国的房贷价格上升。房地美上周四公布的数据显示，美国30年期固定利率贷款的平均利率为3.45%，较一周前的3.22%继续攀升，为连续第三周上升，创下2020年3月以来最高水平。1月19日，10年期美债收益率已升至1.9%。

美股技术性破位

加息往往不会过度影响美股走势，但QT的冲击历来是巨大的。

“上一轮缩表发生在2017年10月，距离2015年12月正式加息后约2年时间，这次最多间隔4~6个月，紧缩速度和力度都可能是前所未有的。”冯磊表示，参考1994年，美联储激进加息，从1994年2月4日至1995年2月1日，基准利率从3.25%提升至6%，加息幅度为275个基点。当年标普500年内跌幅达8%~9%。

他称，2017年10月启动缩表后，2018年前三个季度美债利率上行，美股同样走高，这主要因为当时盈利基本面在2017年底通过的特朗普税改推动下持续上行，抵御了货币收紧的压力，但2018年四季度，增长见顶、市场大跌，年内最大回撤近15%。“若取平均值，预计2022年美股可能出现10%左右的回撤，也不排除20%的可能。同时发生且利率是0、资产负债表从8.75万亿美元的高位开始缩小，这都是前所未见的。”

伴随着QT预期，对利率、流动性变化最为敏感的纳斯达克100指数正式进入修正区间，目前已自历史高点下跌10%。现在的问题是，空头能否带动纳指下破15000。司徒捷对记者表示，纳斯达克100指数自疫情暴发以来首度有效下破100日均线，后续很有可能要去触碰一下200日均线。

嘉盛集团全球研究主管韦勒告诉记者：“纳指上周收盘价位下方还有200日均线和15000关口水平，股指不会即刻推低的概率也因此升温，而且美债实际收益率涨势(推低科技股的关键驱动)近日暂歇。此外，尽管纳指上周五推低，其波动率(VIX)反而在小幅下行。”

韦勒表示，这个科技股密集型股指过去10年平均年回报率为22.5%，涵盖范围更广的标普500指数的平均年回报率仅14.7%。纳斯达克100指数多头对这样大步向前的行情也许慢慢习以为常、丧失了警惕，看到2022年初7%的暴跌才会大惊失色。

“该股指技术面仍处于长期上涨趋势中，交易者过去但凡尝试挑战这样的趋势都迅速落败。话虽如此，纳指这次的下跌正值特别微妙的时刻。毕竟，在其市值中占比高达45%的科技股将在接下来两周里密集发布财报。”他表示，盈利将是未来的关键，需要关注财报表现，尤其是几大权重股：微软、特斯拉、苹果、亚马逊、谷歌、Meta Platforms(脸书网)。

无论如何，交易员普遍认为，纳指的前景将在两周后变得清晰。如果投资者对上述巨头的财报做出积极回应，帮助纳指守住落在15000区域的200日均线，则可能巩固其长期上涨趋势。但若业绩或指引显露颓势，再得到下破15000的佐证，股指今年的开局可能成为十多年里最低迷的一次。

新兴市场能否反超?

在过去三个加息周期中的两个周期中，MSCI新兴市场指数的表现都好于标普500指数。今年以来，美股表现落后于MSCI新兴市场指数8%。这次新兴市场表现能否优于美股?

渣打全球首席策略师罗伯逊(Eric Robertsen)告诉记者，资金流动数据显示，投资者一直在寻求利用新兴市场估值大幅折让的机会，到2021年底，新兴市场的估值较标普500折让了45%。而相比起不断回撤的美股，新兴市场股票目前已连续5周获得资金流入，其中ETF产品占了大部分资金流入，资金进一步向中国倾斜。

“我们不想夸大对美股的悲观情绪——毕竟，标普500和纳指从最低点到最高点的修正幅度分别为8%和12%，而VIX波动率指数只攀升到25.5%，这些走势并不意味着美股将出现全面熊市，而且美国经济扩张周期仍在持续。”但罗伯逊也表示，一些早期证据表明，变化正在逐步发生。例如，以科技股为主的非必需消费品板块的表现落后于必需品板块约8%，与标普500和MSCI新兴市场指数之间的表现差距类似。IT板块落后于能源板块的幅度高达25%。从全球来看，巴西和港股今年迄今上涨了4%~5%，而标普500指数则下跌了6%。这种轮动若持续，可能美元将继续表现不佳。

根据通联数据Datayes!，尽管A股持续回调，但上周北向资金净流入291.97亿元，似乎外资显示出逆势抄底的迹象。根据记者对多家国际大型资管机构的采访，相对于美股更低的估值是外资对A股更为乐观的理由，其乐观程度远超更关注经济下行压力的境内投资者。各界预计，随着政策支持不断传导，二季度后，A股市场有望企稳。

上投摩根副总经理兼投资副总监孙芳对记者表示，从流动性来看，2022年的政策环境会更为友好。首先是在持续成长的板块中寻找基本面优质的机会，选择投资标的最终落实到的还是企业的经营状况和盈利情况。例如，新能源、光伏行业的产业链依然状况良好，又如储能、军工等成长类行业的最终走势，都和盈利息息相关。哪些板块的成长性更高，其表现就更有相对优势。

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